Yves DIMICOLI
Donald Trump est entré dans une logique de rapport de forces. Multipliant les pressions commerciales, déployant des revendications territoriales, il saborde le multilatéralisme dans une fuite en avant pour consolider une hégémonie américaine en crise et de plus en plus contestée. Sous un calme apparent de la conjoncture économique mondiale, gronde un formidable volcan.
Dans sa mise à jour des Perspectives de l’Economie Mondiale, le FMI note que la croissance mondiale « devrait demeurer résiliente », avec 3,3 % en 2026 et 3,2 % en 2027 après 3,3 % en 2025[1]. Cette « apparente stabilité » tiendrait au fait que « les vents contraires résultant de la réorientation des politiques commerciales » auraient été « compensés par des vents favorables générés par les investissements liés aux nouvelles technologies, comme l’intelligence artificielle (IA) », surtout aux États-Unis[2].
Le volume des échanges mondiaux devrait progresser de 2,6 % cette année, après 4,1 % en 2025, « mais remonterait à 3,1 % en 2027 »[3]. L’inflation demeurerait contenue malgré les hausses de droits de douane dont l’effet sur l’activité « devrait s’estomper ». L’expansion frénétique des marchés financiers pourrait donc se poursuivre si les banques centrales, par leurs taux d’intérêt, incitent à brider les revenus salariaux et si les politiques budgétaires, si sollicitées par le surarmement, diminuent déficits et dettes aux dépens des services publics.
Mais derrière le dynamisme des seuls secteurs technologiques s’accentue, à partir des États-Unis, une suraccumulation colossale de capitaux aiguillonnée par la course échevelée des géants du numérique sur l’IA.
Les États-Unis ont, jusqu’ici, massivement attiré les capitaux étrangers pour étancher leur soif de financement, l’endettement fédéral devenant démesuré. Cela, grâce au « privilège exorbitant » du dollar permettant aux bons du Trésor américain d’être l’actif le plus recherché au monde.
Grâce à cette attractivité, les « sept magnifiques »[4] représentent 34,3 % du S&P500 contre 12,5 % en 2016[5].
Gigantesque suraccumulation de capital
Cette accumulation accélérée a mobilisé des masses phénoménales de capitaux pour acheter les microprocesseurs nécessaires, construire des centres de calcul et de données[6], acquérir les quantités inouïes d’énergie qu’ils consomment[7].
Il en est résulté une expansion sans précédent des marchés financier et boursier américains renforçant le dollar[8].
Selon le FMI, cette dynamique va se modérer mais permettra de « contrebalancer » les facteurs de ralentissement, continuant d’« attirer des flux de capitaux vers les États-Unis ». Mais, « les acteurs du marché s’interrogent de plus en plus sur la capacité de ces entreprises à générer grâce à l’IA des recettes toujours plus élevées à la hauteur de leur valorisation », avec des risques de faillites vu les taux d’endettement.
La dette en cours des entreprises non financières américaines rapportée au PIB a en effet augmenté d’environ 8 points de pourcentage lors de la dernière décennie[9]. Aussi, les hauts taux d’intérêt depuis 2022 ont suscité des inquiétudes quant à la capacité de service de la dette des entreprises.
Le FMI alerte aussi sur l’« essor rapide des prêteurs non bancaires[10], en particulier dans le crédit privé » précisant que « les facteurs de vulnérabilité dans ce secteur pourraient s’accentuer si les conditions de marché devaient se resserrer ».
Un moindre attrait des investisseurs pour les bons du Trésor US provoquerait une fuite devant le dollar et une remontée brutale des taux d’intérêt.
Pour faire face, Trump a décidé notamment d’utiliser les tarifs douaniers comme arme de négociation, les portant au niveau le plus élevé depuis 1934 avec un taux effectif moyen passé de 2,4 % avant 2025 à 17,9 % fin 2025 et retombant depuis à 10,5 %[11].
Si la Chine a rendu coup pour coup, l’UE a rapidement capitulé[12]. Il a fallu attendre la menace par Trump d’annexer le Groenland pour qu’elle élève un peu la voix, après avoir fait le dos rond quand a été kidnappé le Président Maduro et que les USA ont mis la main sur le pétrole vénézuélien.
Cependant, cette agressivité néo-impérialiste fait écho à la vulnérabilité de facteurs-clés de l’hégémonie étatsunienne.
Le défi de l’emploi et du coût de la vie
La stabilisation à bas niveau du chômage conditionne le maintien d’un consensus minimum dans ce pays si divisé. Trump a lancé la chasse aux immigrés, faisant baisser mécaniquement le nombre mensuel d’emplois supplémentaires pour contenir le chômage. En avril dernier, la FED de Saint Louis l’avait estimé à 153 000[13]. Sa révision en octobre indique une fourchette de 32 000 à 82 000. C’est dire l’impact de l’effondrement de l’immigration.
Mais celle-ci a été, jusqu’ici, le principal moteur de la croissance démographique étatsunienne. Or, le taux de fécondité total n’y est plus que de 1,62 naissance par femme, bien inférieur aux 2,1 pour maintenir la population sans appel à l’immigration[14] et, selon le bureau du budget du Congrès (CBO)[15], le nombre annuel de décès devrait dépasser le nombre annuel de naissances à partir de 2030. Clairement, de sérieux problèmes pourraient se poser à moyen terme.
Quoi qu’il en soit, si 584 000 emplois non agricoles seulement ont été créés en 2025 contre 2 012 000 en 2024, l’assaut douanier de Trump n’a pas fait remonter, pour l’heure, le taux de chômage. De 4 % en janvier 2025, il est passé à 4,5 % en novembre, puis à 4,4 % en décembre[16].
L’indice PCE des prix à la consommation[17] est celui que préfère surveiller la FED pour conduire sa politique de taux d’intérêt. Depuis août dernier il évolue mensuellement entre 2,7 % et 2,8 %, au-dessus de l’objectif officiel de 2 %, incitant la Fed à ne pas baisser ses taux d’intérêt.
Cela préoccupe cependant l’Administration car les travailleurs américains continuent de s’inquiéter de la cherté du coût de la vie, pointant en particulier les prix alimentaires, tandis qu’en moyenne l’augmentation des salaires ne cesse de ralentir. Elle est passée de 5,46 % à 3,76 % de janvier à novembre 2025. Sur les onze premiers mois de l’an dernier, les salaires ont augmenté en moyenne de 4,46 % en 2025 contre 5,6 % en 2024[18].
A l’approche des élections de mi-mandat (midterms) Trump promet d’envoyer à chaque famille, hormis « les plus riches », un chèque unique de 2 000 dollars présenté comme un « dividende tarifaire », affirmant que les recettes douanières seraient de 600 milliards de dollars.
Mais c’est de la poudre aux yeux qui aurait peu de chance de relancer la demande et la confiance des ménages et elles se chiffreraient plutôt à 200 milliards de dollars selon le Bipartisan Policy Center (BPC)[19].
Le défi des taux d’intérêt et du dollar
Trump et son équipe se montrent sensibles aux soubresauts du marché obligataire américain dont les titres du Trésor US constituent le gisement. Le plus important s’est produit le Liberation Day avec le lancement d’une guerre commerciale tous azimuts. Un autre a accompagné le bras de fer sur le Groenland… Derrière ces secousses se dessinent des incertitudes liées au refinancement de la dette fédérale proche de 39 000 milliards de dollars.
Le One Big Beautiful Bill[20] de Trump comprend en effet, d’importantes réductions d’impôts non financées. Le CBO estime qu’il entraînerait une hausse du déficit budgétaire de 3 400 milliards de dollars d’ici à 2035, augmentant de 9 % la dette fédérale[21].
Les intérêts payés aux créanciers ont atteint, l’an dernier, 970 milliards de dollars, 3,2 % du PIB. Le CBO prévoit 4,1 % en 2035. Ces paiements auraient absorbé 18,4 % des recettes publiques nationales et en engloutiraient 22,2 % en 2035, plus que le budget de la défense.
La pression sur le refinancement de cette dette va s’intensifier car un tiers des titres du Trésor US, dont 28 % de l’encours sont détenus par l’étranger, arrivent à échéance dans les trois prochaines années.
Une perte de confiance générale dans cet actif, considéré comme « le plus sûr », inciterait ses détenteurs à diversifier leurs portefeuilles hors du dollar. Leur rendement s’envolerait, enflammant le coût de la dette. On n’en n’est pas là, mais le statut de valeur de refuge dollar est en question.
Le rendement des bons à 10 ans est passé de 3,95 % au 22 octobre 2025 à 4,35 % au 20 janvier 2026. Celui des bons à 30 ans, est passé de 3,95 % le 20 octobre 2025 à 4,35 % le 20 janvier 2026. Sur cette période, la Fed a réduit son taux directeur de 75 points de base, malgré les réticences de Jerome Powell. Cela aurait dû contribuer à faire baisser les taux longs. De quoi indiquer le pouvoir pris par les marchés.
Dans ce contexte, les investissements directs étrangers aux États-Unis risquent-il de se retirer ? Le Président du MEDEF Patrick Martin répond : « les capitaux vont là où ils ont les meilleurs rendements. Il se trouve qu’à ce jour les meilleurs rendements sont aux États-Unis, y compris en matière d’investissement »[22]. À bon entendeur salut !
De fait, la masse des bénéfices réalisés là-bas a atteint 9 920 milliards de dollars pour les neuf premiers mois 2025, en hausse de 7,61 % sur la même période de 2024 et de 25,75 % en 2023. L’indice S&P 500 a progressé de 38,75 % du 31 mars 2023 au 2 février 2025. Tout cela au détriment du reste du monde, l’UE notamment.
D. Trump veut que le dollar baisse afin que les exportations américaines ainsi dopées se conjuguent avec des droits de douane élevés pour réduire l’énorme déficit commercial des États-Unis. En même temps, il dit vouloir que le dollar garde son statut de monnaie mondiale de fait, n’hésitant pas à menacer les BRICS qui veulent s’en émanciper.
De fait, dès janvier 2025, le dollar index[23] baisse après une longue période passée à caracoler de sommet en sommet. Le mouvement s’accentue quand D. Trump déclare, le 4 mars, : « nous allons conquérir le Groenland d’une manière ou d’une autre ». Depuis, le dollar a continué de plonger. Simultanément, les cours de l’or ont crû de plus de 72 % du début février 2025 au début février 2026. Ce sont les banques centrales, asiatiques surtout, qui sont à l’origine de son envolée depuis quatre ans[24]. Clairement, la « relique barbare » (Keynes) est redevenue la grande « valeur refuge ».
Tout cela est sans doute transitoire, mais témoigne du profond embarras des détenteurs de liquidités orphelins d’un ancrage car, aucune monnaie n’étant en mesure de remplacer le dollar comme monnaie mondiale, l’or brille de tous ses éclats.
L’hôte de la Maison-Blanche s’est dit ravi du tassement du billet vert[25], ce qui a accentué sa chute au point que le secrétaire américain au Trésor, S. Bessent, a dû rappeler que Washington est toujours pour un « dollar fort ».
On retrouve ici la contradiction entre les deux termes du pari de D. Trump. D’où sa fuite en avant pour tenter de la dépasser.
Il s’agit d’abord d’obtenir une baisse des taux de la Fed à la tête de laquelle il vient de proclamer Kevin Warsh, ancien « faucon » rallié à cette idée, avant même que Jerome Powell ait terminé son mandat.
Il s’agit aussi de promouvoir fortement le stablecoin adossé au dollar dont un large usage soutiendrait l’attractivité des bons du Trésor[26].
Enfin, Washington entend faire accepter ce qui serait l’« accord international de Mar-a-Lago »[27]. Il reposerait sur trois piliers : les droits de douane, une restructuration de la dette fédérale en obligeant les « alliés » à absorber les obligations étatsuniennes, un fonds souverain pour monétiser les actifs gouvernementaux[28].
L’hégémon, blessé, est encore plus dangereux. Une alliance UE-Chine pourrait stopper sa course folle en visant un nouvel ordre mondial de coopération et de paix.
[1] Face à des forces divergentes, l’économie mondiale reste stable Perspectives de l’économie mondiale, janvier 2026(www.imf.org).
[2] Pour 2025, 2026 et 2027 respectivement: USA (2,1%, 2,4%, 2,0%); zone euro (1,4%, 1,3%, 1,4%) ; pays avancés (1,7%, 1,8% , 1,7%); Chine (5,0%, 4,5%, 4,0%).
[3] Selon le Centre for Economic Policy Research, le commerce direct entre les États-Unis et la Chine s’est effondré de 90 %, mais les exportations indirectes chinoises vers les États-Unis, via le Mexique, la Corée du Sud et le Vietnam , n’ont reculé que de 32%. Cf. « Roaring tariffs: Global inpact of 2025 trade war » 06/05/2025 (cepr.org).
[4] Apple, Amazon, Alphabet, Meta, Microsoft, Nvidia et Tesla.
[5] Daly L.: “The magnificent seven’s market cap vs. the S&P 500”, 03/02/2026 (www.fool.com).
[6] La construction de centres de données aux États-Unis a atteint 42 milliards de dollars en octobre 2025 contre 1,4 milliard en 2014 (www.msn.com).
[7] Les centres de données américains ont consommé 180 térawattheures (TWH) d’électricité en 2024 soit l’équivalent de la demande annuelle d’électricité de tout le Pakistan (www.pewresearch.org).
[8] Mesuré par le ratio cours/bénéfice ajusté en fonction du cycle, le S&P 500 est évalué à plus du double de sa moyenne à long terme et à un niveau proche de son sommet atteint avant l’éclatement de la « bulle internet » en mars 2000.
[9] FMI, op.cit. ibid.
[10] Il s’agit des intermédiaires financiers non bancaires (shadow banking) qui se livrent à des activités financières sans licence bancaire (compagnies d’assurances, sociétés de financement…). Un « coup de torchon » dans ce secteur impacterait fortement les banques.
[11] “State of U.S. tariffs: October 30,2025” (budgetlab.yale.edu). Cependant, la Cour suprême des États-Unis doit encore se prononcer sur la légalité de ces hausses.
[12] Conduite par la très atlantiste Ursula von der Leyen, la délégation de l’UE a accepté des droits de douane de 15 % sur les produits européens importés, elle s’est engagée à acheter de l’énergie pour 750 milliards de dollars et à réaliser 600 milliards d’investissements supplémentaires aux États-Unis.
[13] Gregory V. et Bick A.: “Breakeven Employment Growth: A Simple but Useful Benchmark”, 25/04/2025 et A. Bick: “Lower Immigration Projections Mean Lower Breakeven Employment Growth Estimates”, 28/08/2025 (www.stlouisfed.org).
[14] Centers for Disease Control and Prevention.
[15] CBO: The Demographic Outlook: 2026 to 2056 (www.cbo.gov).
[16]fr.tradingeconomics.com.
[17] Il reflète les variations des prix des biens et services achetés par les consommateurs.
[18] Trading Economics.
[19]BPC: “How much are U.S. tariffs raising in revenue”, Janvier 2026 (bipartisanpolicy.org). Les recettes provenant des droits de douane et de certains autres droits d’accise seraient de 288,8 milliards de dollars l’an dernier, contre 98,3 milliards en 2024.
[20] Texte reconduisant les énormes cadeaux fiscaux accordés depuis une loi de 2017 venant à expiration.
[22] Le Monde, 23/01/2026.
[23] L’indice du dollar américain pondéré par le commerce est un indice de devises créé par la Réserve fédérale pour mesurer le taux de change du dollar américain par rapport aux pays avec lesquels il se négocie le plus
[24] Elles ont acheté en moyenne 1021 tonnes de 2022 à 2025, contre 473 tonnes de 2010 à 2021 (www.loretlargent.info)
[25] Le Monde 30/01/2026.
[26] Dimicoli Y.: Stablecoin : une arme de dollarisation numérique », Economie & Politique,19/10/2025.
[27] Dimicoli Y.: « Trump et le dollar », Economie & Politique, 10/03/2025 (www.economie-et-politique.org).
[28] Signalons que cette triple démarche s’accompagne, notamment, d’une importante initiative internationale dénommée « Pax Serenica » lancée en décembre 2025 avec dix États (Australie, Corée du Sud, Emirats Arabes Unis, Grèce, Israël, Japon, Pays-Bas, Qatar, Royaume-Uni et Singapour) qui vise à sécuriser avec des « partenaires de confiance » tous les maillons de la chaîne d’approvisionnement de l’IA (extraction minière, infrastructures énergétiques, fabrication de pointe, logistique des centres de calculs et de données) . En ligne de mire, la Chine mais aussi, dans une moindre mesure, l’UE.